Analiza trzech badaczy z Federal Reserve Bank of Dallas (Tylera Atkinsona, Evana Koeniga i Maxa Lichtensteina), wskazuje, że w żadnym okresie ożywienia gospodarczego w ostatnich 60 latach zmiana zapasów nie kontrybuowała do wzrostu PKB w pierwszych trzech kwartałach po zakończeniu recesji w takim dużym stopniu jak od III kw. 2009 do I kw. 2010. W tym czasie, zmiana zapasów wygenerowała 57% zmiany PKB. W poprzednich recesjach, zmiana zapasów odpowiadała przeciętnie za 31% wzrostu PKB.

Dużo mniejszy od przeciętnej był wpływ zmiany konsumpcji, który stanowił 51% zmiany PKB, przy średniej dla poprzednich recesji na poziomie 58%. Proszę zwrócić uwagę, że suma udziału tych dwóch wartości (zmiany zapasów i konsumpcji) przekracza 100% – dzieje się tak dlatego, że inne elementy oddziaływały negatywnie na zmianę PKB.

W porównaniu z poprzednimi recesjami, dużo mniejsza była rola zakupów rządowych, które odjęły 1% od zmiany PKB. W poprzednich recesjach zakupy rządowe średnio dodawały 6% do zmiany PKB. Są to jednak jedynie pozornie zaskakujące dane – stimulus, który administracja Obamy zaaplikowała amerykańskiej gospodarce nastawiony był na wspieranie konsumpcji (na przykład program cash for clunkers albo ulgi podatkowe na zakup domów) i nie pojawia się w kategorii zakupy rządowe lecz konsumpcja i inwestycje.

Za Federal Reserve Bank of Dallas

Nie może natomiast zaskakiwać wyjątkowo niski wkład inwestycji w budownictwie mieszkaniowym w zmianę PKB w trwającym ożywieniu gospodarczym. Inwestycje w budownictwo mieszkaniowe odpowiadały za 2% zmiany PKB przy przeciętnej dla poprzednich recesji na poziomie 16%. Proszę zwrócić uwagę, że miało to miejsce przy gigantycznej interwencji FED na rynku obligacji opartych o kredyty hipoteczne (efektem tej interwencji jest oprocentowanie kredytów hipotecznych bliskie historycznym minimom) oraz interwencji rządu na rynku nieruchomości mieszkaniowych (ulgi podatkowe, programy refinansujące kredyty hipoteczne, etc.). Wyższa od historycznych średnich (w przeciwieństwie do nich dodatnia) była natomiast kontrybucja inwestycji w środki trwałe.

Co z tego wszystkiego wynika? Najwłaściwszym wnioskiem będzie stwierdzenie, że bez ożywienia konsumpcji dalsze ożywienie stoi pod wielkim znakiem zapytania. To wyjaśnia zresztą dlaczego rynek tak nerwowo reaguje na gorsze od prognoz dane o nastroju konsumentów. Na obecnym etapie cyklu koniunkturalnego, na którym zmiana realnego PKB zbliżyła się do zmiany całkowitej sprzedaży, i przy obecnym stosunku wielkości zapasów do wielkości sprzedaży, nie należy się spodziewać dalszej istotnej kontrybucji w pozytywną zmianą PKB ze strony zmiany zapasów.

Za Federal Reserve Bank of Dallas

Problem polega na tym, że wiele programów stymulacyjnych, zwłaszcza na rynku mieszkaniowym albo wygasło albo wkrótce wygaśnie. Co więcej, coraz większa liczba zwolenników fiskalnej wstrzemięźliwości praktycznie wyklucza kolejne masowe programy wspierające konsumpcję. Gdy dodamy do tego ostatnie umocnienie dolara, które raczej odbiera nadzieję na to, że motorem wzrostu gospodarczego będzie rosnący eksport to oczekiwania wolniejszego wzrostu gospodarczego w drugiej połowie 2010 roku wydadzą się rozsądne. Trudno jednak dziś powiedzieć czy będzie to tylko spowolnienie wzrostu czy drugie dno recesji.